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刘煜辉:中国资本市场灵魂出窍,有活力的公司不在A股

 

 

◎作者 |刘煜辉(天风证券首席经济学家 中国首席经济学家论坛理事)

◎来源|首席经济学家论坛(ccefccef)已获授权

本文为天风证券首席经济学家,中国首席经济学家论坛理事刘煜辉6月21日在天风证券2017中期策略会的讲话速记稿整理。

 

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幻灭的新周期和易上难下的利率

从宏观角度来讲基本上没有不确定性,两个基本方向。

第一个是新周期的幻灭。年初的时候,研究界和业界对经济的判断存在非常大的分歧。

 

在我看来中国就是一个高度信贷依赖型的经济体,如果把它看作一个机器的话,这个机器的标号和技术参数短期之内改变不了的,经济增长、货币量和杠杆率,这三个东西是绑在一起的,必须投放6个单位的货币信用才能够产生1个单位GDP的增长。

 

现在信用要收缩,6个单位达不到,当然,也就不会有1个单位的产出了。

这一轮主要的大宗商品(黑色链、橡胶、塑料、PTA、化工品),相较今年的所创造的高点都下跌了近30%,技术性实际上已经进入了熊市状态,反映的就是通过货币信用投放支撑价格上涨的效应基本上已经消失,所谓传统经济燃起的新周期迟早要幻灭。

第二个方向是易上难下的利率,这来自于经济中系统性庞氏压力的释放。5月底的时候我去东部某大省看了一下,某城东部建了一个新区,黄河边上下两个县都连成片,我估量了一下不砸5000-6000个亿进去恐怕都不能出雏形。

 

去年政府投了500多个亿,做了一个样板区,不到新区面积的十分之一。中国的事就是老问题,地方政府没有约束地债务扩张,软约束的财政,看上去是金融的问题。

 

实际上背后的根源都是财政。你把中国的地图打开,会发现地图上大大小小的都是圈。

 

国民经济四个部门中,政府加杠杆的动力是最强的,就说西方过去300年的资本主义史,有铸币税的政府举债什么时候还过钱哈?

前几天我看参考消息,说昆明的地铁四号线和五号线今年同时开建,建设期至2019年,建设规模投资400亿,这个规模的项目如果放在上海没有问题,放在北京也没有问题。

 

但是昆明一年的财政税入才150个亿,支撑400亿摊子,这就是中国的老问题,黄仁宇先生在《万历十五年》中讲到的,我们始终没有建立起现代国家的硬约束的国家会计制度。

2014-2016年我们扔了80万亿的银行总负债进去,M2以外还有一部超级马力的货币创造的机器。摊子已经铺开了,到处需要钱。大家可以去了解一下,地方政府怎么加杠杆?

 

你给他500个亿,他不会老老实实地做完一个再做下一个。他一定是把500个亿分成10个项目,全铺开,每个项目50个亿,然后10倍杠杆。给你开出个5000亿的摊子。

 

现在郭主席要揭这个盖子,里面有多少的嵌套、表外、表表外、委外、资金池以及灰色的抽屉协议,谁说得清。这些已经铺开的摊子,全是钓鱼工程,全是刚性的信用需求。

银行体系很明显就是短缺负债。直观上,银行资产増速还有13%,而M2的增速只有9.6%,这是一个硬缺口,就靠同业和金融创新补,这是更加依赖同业的结构。

 

 

当下短缺负债的金融条件改变,只有以下三种场景发生才有可能,大家可以做一个研判。

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