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拿什么来拯救你,我亲爱的中国经济?

精彩推荐 2019年3月26日 智谷趋势 99

文丨任泽平(国泰君安证券首席宏观分析师)


中国经济正站处在历史的十字路口,公共政策正面临重大抉择。成,则伟大崛起时隔五百年重回龙座;败,则落入中等收入陷阱的漫长黑暗。

在盛大召开的团结胜利的热议民生的两会期间,经历过股市泡沫之后,史无前例的房市泡沫正创造奇迹般地加速赶顶,大宗周期品无视基本面无畏无惧地连续涨停。货币超发之后,人民手里的钱“毛”了,但经济却一路下行。每个人心中深藏着焦躁和不安,到哪里安放我们的理想、青春和财富?经济和改革的春天还会来吗?

1休养生息之道隐无名

2014-2015年提出三大预测:经济“新5%比旧8%好”,A股“5000点不是梦”,房市“未来10年一线房价涨一倍,三四线涨不动,房地产投资零增长”。

2016年1月4日提出“休养生息、道隐无名”,卖出高风险偏好的伪成长,向低估值有业绩的方向抱团取暖,配置黄金、大宗、地产等。

随后游览祖国的壮美河山,拜访“惟楚有才于斯为盛”的岳麓书院师礼先贤,飞抵海棠湾畅游海上看潮起潮落云卷云舒,远足崇左名士田园追梦花千骨。

是非审之于己,毁誉听之于人,得失安之于数,陟岳麓峰头,朗月清风,太极悠然可会;君亲恩何所酬,民物命何以立,圣贤道何以传,登赫曦台上,衡云湘水,斯文定有悠归。

3月7日抵沪,参加国君春季策略会,研究所豪华的全明星分析师团队悉数到齐。可是,我心中难掩对经济和改革前景深深的惆怅。

经济凋敝,主流媒体唱赞歌粉饰,体制内官员广泛的不作为,改革文件写得越来越好落地越来越难,做大做强国企,文革语境,沉默的螺旋┅┅不断冲击着亿万民众的心灵。

国难思良将,时艰念铮臣。

2钱去哪了:泡沫与滞涨

2014年新一轮货币宽松周期开启以来,经济却一路下滑,钱去哪了?

根据货币数量方程MV=PQ,货币增长无非是因为经济增长、物价和货币流动速度。2015年M2增长13.3%,GDP增长6.9%,2016年1月M2增长14%,预计1季度GDP增速6.5%左右,广义货币供应和名义GDP增速的裂口不断张大,超发货币未流入实体经济(Q),落入流动性陷阱。

超发的货币可能核心是两个去向:

一是维持债务循环和庞氏融资滚动,资金大量沉淀从而导致货币流通速度V下降。产能过剩的重化工国企、三四线城市小开发商、地方融资平台等资金黑洞不断加杠杆,1月新增人民币贷款2.51万亿元,社融3.42万亿元,大超市场预期,也表明债务雪球越滚越大,越滚越快。中国经济还在加杠杆。

二是推升资产价格泡沫P,股市泡沫、房市泡沫、滞涨预期先后涌现。本轮货币宽松周期开启以来,先是2014-2015年上半年推升股市泡沫,然后是2015年下半年以来推升一线和核心二线城市房市资产价格。

近期深圳、上海等一线城市房价暴涨,南京、苏州、杭州等二线城市蠢蠢欲动,房市正呈加速赶顶迹象,2016年房市类似于上年股市的“水牛”“杠杆牛”“政策牛”,已经脱离房价收入比、城镇化放缓、经济放缓等基本面。

2016年需警惕房市重蹈2015年股市和1991年日本泡沫崩溃覆辙。十次危机九次地产,地产泡沫过高将降低一国实体经济竞争力,地产泡沫崩溃将引发经济金融危机。

近期大宗和周期品价格普涨,滞胀预期再起。超发的货币天然地追逐供给弹性小需求弹性大的商品。考虑到产出缺口、严重产能过剩和需求不足将制约货币向PPI、CPI的传导程度,超发货币对资产泡沫的影响程度将远远大于实体滞涨风险。

经过2009年4万亿财政刺激遗留一大堆产能过剩,2014-2015年货币超发遗留一堆股市房市泡沫,公共政策经过长期试错,沉痛地表明,当前结构性和体制性问题难以通过总需求管理政策解决,供给侧结构性改革有待从方案准备到落地攻坚。

空谈误国,实干兴邦。改革攻坚,行胜于言。

3货币超发,钱毛了:到哪里安放你的理想、青春和财富?

货币超发将引发购买力下降,对内表现为资产价格泡沫和滞涨预期,对外则表现为汇率贬值压力,这是国际金融的基本逻辑,正如万有引力一样亘古不变地发挥作用。

2014年房地产长周期拐点到来,经济加速探底,货币开启新一轮宽松周期,货币供应速度与GDP增速的缺口不断张大,表明超发的货币并未流入实体经济,而是维持巨大的庞氏融资滚雪球,货币沉淀后流通速度下降,以及先后推升股市、房市资产价格泡沫和大宗周期品反弹。超发的货币将追逐供给弹性小需求弹性大的商品,因此资产泡沫程度将大于实体滞涨风险。

2016年前后中国经济增速换挡从快速下滑期进入缓慢探底期,未来相当长时期,经济都将处在L型的底部调整期,但经济结构内部将发生巨变。

未来三种演变前景:

边破边立,经济L型,平滑过渡,主动转型,中国台湾;先破后立,深蹲起跳,危机倒逼改革,日本1973-1981年,韩国1992-2001年;破而不立,蹲下去起不来,危机后转向民粹或极左,落入中等收入陷阱,拉美。

2016年积极的财政政策更加积极,稳健的货币政策稳健略宽松,预计全年有1次降息6次降准。面对货币超发、资本开放、固定汇率的不可能三角,政策将选择以内部目标为主。

经过2009年4万亿财政刺激、2014-2015年货币放水等政策试错,2016年将转向供给侧改革为主,去产能、去杠杆、去库存、降成本、补短板,问题的关键是如何在政治经济学环境下实现从方案准备到落地攻坚。

成功重启改革需要具备三个条件:政治控盘、形势倒逼达成共识和价值观。新一轮改革的时间表和路线图:以财税始,以国企终,中间夹金融。

大类资产:

1)股市全年主基调休养生息。5000点调整以来,市场正逐渐接近调整尾声。存量博弈下结构性行情,卖出高风险偏好的伪成长,向低估值有业绩的方向抱团。未来分子L型,无风险利率还有一定下降空间但不大,改革预期调整驱动的风险偏好再次回落,未来市场需要改革落地攻坚的证实,我在春天等你。关注供给侧改革五大任务、国企改革、财税金融改革、资产证券化、军改、大宗反弹、黄金等。2)债市近期受稳增长超预期、滞涨预期等影响短期休整,未来驱动力来自货币宽松、周期证伪、经济基本面再下台阶等。3)房市总量放缓、结构分化,人口向大都市圈流入叠加货币超发,维持“未来10年一线房价涨一倍,三四线涨不动,房地产投资零增长”判断,一线调控后需求向大都市圈卫星城挤出。4)美元阶段性见顶但仍在强势周期。5)大宗商品短期受补库需求和中国稳增长预期反弹,但缺乏基本面支撑,周期证伪可能在2季度,超配黄金。

风险提示:

1美联储加息与强势美元;2新兴经济体中的资源国;3中国经济L型只是弱平衡并容易被打破;4三大资金黑洞庞氏融资滚雪球,随后无序去杠杆和资金链断裂;5十次危机九次地产;6在各环节链条绷得较紧情况下,政策的不审慎操作可能被市场误读及放大。

本文来源:泽平宏观(ID:zepinghongguan),本文为《拿什么来拯救你,我亲爱的中国经济?》的前三节,完整文章请点击“阅读原文”获取。

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